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核心思想
12月资金利率中缘回落； 从历史上看，市场利率下行拐点往往早于政策性降息，主要是由于央行加强政策性利率引导作用，以及市场利率在经济预期疲软的情况下提前定价。 目前PMI继续位于荣枯线下方，信用修复步伐缓慢。 通胀低迷推高实际利率，人民币币值逐渐企稳。 12月8日的政治局会议对宏观政策做出了积极的表述，包括降息、降准等内外总量工具。 情况可能会有所改善。
12月份资金利率中差回落，历史上市场利率下行拐点往往先于政策性降息。 12月以来，7天利率回落至1.8%左右小幅波动，隔夜利率回落至1.6%、1.7%区间。 与前两个月相比，资金利率波动较小，暂时维持在较低水平。 长的。 回顾2019年底以来的这一轮降息周期不难发现，10年期国债利率下行的拐点大多发生在降息之前，而10年期国债利率下行的拐点大多发生在降息之前，中央资金利率下调的时间往往早于逆回购利率下调的时间。 其中，隔夜利率的提前反应应该更为明显。
市场利率先于政策利率下降的原因大致有以下两点：（1）央行跟随市场，在市场利率下降后主动降息，增强指导意义前者的政策利率。 这体现在央行2022年8月的量价下调中，MLF操作下行有多种表现。 （2）市场利率本身就反映了经济基本面疲弱的预期，因此领先于政策变量。 这更多地体现在10年期国债利率的走势上。
综合来看，当前宏观环境可能具备降息条件：（1）PMI仍处于荣枯线下方，信贷需求复苏有限，亟需政策支持。 （二）通胀持续低位，推高实际利率，限制融资需求复苏。 （三）人民币币值趋于稳定，在海外紧缩货币预期缓解的环境下，我国降息的外部约束或有所改善。 （四）12月8日政治局会议提到加强逆周期跨周期调节，稳健货币政策或仍有空间。 总体而言，基于市场利率走势和当前宏观政策环境，不排除后续降息、降准等总量工具的可能性。
本周存单利率高位运行，对广泛货币的预期纠结。 加之股市走弱，长期债券利率先升后降。 周初，央行行长潘功胜关于宽松货币政策空间的表态引发市场悲观情绪。 存单利率反弹甚至国债利率倒挂加剧了市场担忧； 但股市大幅回调，加上市场对降准等宽松货币操作的担忧。 预期正在发酵，12月8日政治局会议仍对稳健宽松的货币政策做出了较为积极的表态。
信贷方面，利差有所回升，曲线结构保持平坦。 本周信用债收益率整体上涨，幅度在1至8个基点之间，短期融资明显反弹，带动信用利差上涨4至6个基点，超过其他期限。 从曲线形状来看，当前高等级收益率曲线平坦，3Y-1Y和5Y-3Y期限利差均在20%分位点附近。 长期债券利率总体呈现先升后降的格局。
产品选择上，二龙债利差微弱压缩，城投债利差有所回升。 二级债券利差本周微弱压缩。 3年期和5年期AAA-CDB利差分别变化0bp和-1bp。 目前分别为53bps和62bps，为2019年以来的35%和28%数字，可以适当获利了结。 城投债利差有所回升，大部分期限和等级信用利差小幅上涨，主要是前期市场表现过于极端。 新年将至，随着城投债发行政策收紧，需要谨慎研判城投公司的微观现金流体验。 后续城投定价逻辑有望从政策回归基本面。
风险因素：货币财政政策超预期； 央行公开市场操作超预期； 信用违约频发等。
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